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拓维信息:在线教育下一个龙头?

发布时间:2014-09-03    研究机构:中信建投证券

事件收购及设立教育子公司公告昨日晚间公司公告:《关于全资子公司收购湖南天天向上网络技术有限公司股权并对其增资的议案》、《关于与深圳市菁优网络科技有限公司签订合作协议的议案》、《关于成立合资公司开展面向K12 的在线直播云课堂的议案》等议案。近期资本市场对在线教育板块持续关注,我们就公司传统业务、并购标的、未来发展进行简单梳理。

公司主营业务情况公司主营业务包括游戏+教育+软件等。具体收入占比情况如下:按2014 年中报来看,手游和教育各占40%左右,系统集成占20%左右。2014 年受到收购手游公司火熔信息及代理植物大战僵尸等游戏影响,手游业务收入占比有所上升。

毛利润占比情况如下:教育培训毛利率水平在65%以上,但净利润水平较低。目前公司教育部分收入还是以校讯通产品为主要收入来源。

简评此次公告影响:

(1)、对全资子公司“拓维教育发展”增资7000 万,该公司总注册资本达1 亿元。

(2)、子公司“拓维教育发展”与“深圳菁优”共同建立合资公司,拓维教育占51%股权。

菁优网专注于服务全国中小学学生、教师及家长,目前拥有超过400 万道中小学题目以及题目解答,超过4000 万的中小学的学生和老师用户。菁优网提供的教育资源可协助老师出题和组卷,方便学生进行试题查询和答疑,帮助家长辅导小孩。菁优的盈利方式包括题库服务、会员收费、广告投放等。

我们认为,菁优网的核心优势包括:教育产品资源:累计400 万道K12 题目及解答(市场上同类产品包括猿题库、爱考拉等)将成为未来公司整合题库、答疑类型产品的基础资源,以大数据为核心服务及盈利模式的K12 答疑或题库类产品必须要有一定的基础数据库作为支撑,具有较强的先发优势;渠道用户资源:超过4000 万的K12 学生和老师用户将成为未来公司整合教育平台的重要流量资源和有效用户基础,未来有望同拓维近1000 万的校讯通用户形成协同及规模效应。

成体系的教育产品及闭环的盈利模式:菁优网成立于2009 年,有较为完整的教育产品体系,包括出题、组卷、答疑、题库等完整产品,完整而成体系的内容对教育产品体验而言非常重要。而会员、题库服务、广告等已初步实现了盈利模式闭环,较于目前还处于前期搭建平台、整合内容的免费平台有更好的盈利能力。

合资公司主要业务:在线教育的移动端产品(包括手机和平板电脑上的应用及微信、微博应用等),初期主要围绕在线错题本+在线答疑展开K12 移动教育业务。我们认为,移动端必将成为在线教育产品创新和发展用户的主战场,同时题库、答疑类产品非常适合在移动端使用。这是拓维与菁优网合作的第一步,而菁优网长期积累在题库及答疑领域的产品及用户优势将进一步与拓维原有教育业务的庞大用户及线下资源等形成协同。

(3)、公司与熊娟、刘杨在北京设立合资公司“北京市高能100 教育科技有限公司”(暂定名),授予2个核心团队成员刘杨、熊娟25%股权,其中授予刘杨15%、熊娟10%。合资公司主要经营业务:开展面向K12的在线直播云课堂。

我们认为此项业务意在强化在线直播等技术平台的搭建,将为公司原有PC 端产品“名校资源平台”和未来移动端新产品提供更好的技术支撑和高速管道。而直播方式由于其交互性强、体验折损小等特征为目前在线教育领域重要的产品形式,尤其适合语言类、互动类等课程门类。

(4)、收购天天向上网络技术有限公司。拟以现金方式收购并增资天天向上,受让天天向上51%股权,本次收购及增资对价款合计不超过2,040 万元人民币。

天天向上专注于K12 基础教育信息化服务7 年,致力于利用信息技术推动素质教育的发展。前期推出了“高中学业水平考试管理平台”、“基础教育管理平台”等多个省级、市级、区级教育管理云平台,是湖南省主要基础教育信息化服务提供商之一;2012 年,根据教育部“三通二平台”的建设要求,开始利用云技术及移动互联网技术,打造人人通云平台(www.daydayup.com.cn),为老师、学生、家长提供集管理、学习、交流、分享于一体的实名制互动平台。2013 年亏损42 万,2014 年上半年亏损约82 万。

在K12 领域,教育信息化为今年以来政策最清晰的方向,国家计划未来在“三通两平台”建设方面投入近千亿的资金补贴。相关公司将在未来几年有较好的收入增长,以硬件或软件服务为核心的盈利模式也更为直接明确。相较于盈利模式更为间接的答疑、题库等K12 产品,有望更快为公司产生现金流或收入贡献。

股权激励:7 月18 日完成授予,613 万股,占总股本约1.5%,64 人(预留了60 多万股,复权后19.51 元,行权价9.80元 激励对象 核心骨干为主)。业绩要求13 年扣非后2500 万,2014-16 年扣非后3600 万,5000 万,6500 万(30%,100%,150%左右增长)未来合理估值及投资建议:预计2014 年游戏部分总共6 亿左右流水,确认收入60%。游戏综合毛利率25%,净利率12%(相对于流水),预计游戏部分净利润7200 万左右,目前市场合理估值40 倍左右,游戏业务合理市值30 亿元左右。

教育部分预计2014 年全年收入2 亿左右,毛利率65%以上,预计净利润2000 万左右。K12 行业龙头全通教育市值近百亿,PE 过百倍。传统校讯通用户400 万左右,9 个省;而拓维此项业务服务用户1000 万,付费用户800 万左右,覆盖万所学校,15 个省,教育业务合理市值80-100 亿元左右。

公司目前综合市值区间应在110 亿元-140 亿元之间,未来随着与菁优网的进一步深入合作及移动端产品、直播平台推出等,公司有望进一步打开估值空间,成为在线教育龙头公司之一。建议重点关注!风险提示:我们预测公司2014-2016 年EPS 为0.25、0.41、0.51 元,对应PE 为89.3、55.0、43.9 倍;类比来看,全通教育2014-2015 年EPS 为0.62、0.76、1.27 元,对应PE 为161.3、129.4、78.1 倍,目前在线教育行业总体估值较高。产品推进过程中需要大量整合资源及研发投入加大等。可能进一步影响公司净利润水平。游戏业务发展中的不确定性。

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